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16 Giugno 2022
Fondi obbligazionari - Maggio 2022
RAM Global Bond Total Return Fund
Il ritiro della marea
Mese di maggio caratterizzato ancora da elevata volatilità:
• i tassi statunitensi si sono stabilizzati dopo un ampio movimento dall'inizio dell'anno
• i tassi europei hanno continuato ad adeguarsi alla normalizzazione della BCE
• le azioni, invece, sono state molto volatili e hanno chiuso il mese in leggero ribasso
• gli spread creditizi hanno registrato un lieve ampliamento
Con un'inflazione complessiva particolarmente elevata, una carenza di beni e di manodopera e con la guerra in Ucraina che continua a esercitare pressioni sui prezzi della maggior parte delle materie prime, è evidente come il contesto si conferma estremamente complicato per le Banche Centrali:
• La Fed inizierà nel mese a ridurre le dimensioni del proprio bilancio, con l’obiettivo dichiarato di riportare l'inflazione al 2%; anche la BCE ha intrapreso una strada restrittiva
• Un significativo adeguamento dei tassi è già avvenuto, tuttavia, riducendo la liquidità a un ritmo sostenuto dopo l'estate, il rischio di un forte rallentamento economico è dietro l’angolo
• Finora, questi tentativi di restrizione monetaria della Bank of Japan nel 2006 e della Fed nel 2018 hanno dovuto essere interrotti a un certo punto
Portafoglio Tradizionale:
- Considerando i livelli interessanti raggiunti dai rendimenti delle obbligazioni Investment Grade, soprattutto in dollari, orientiamo il portafoglio verso questo segmento del mercato
- Abbiamo incrementato leggermente la duration in dollari, ma manteniamo nel complesso una duration tattica e comunque contenuta
- Abbiamo chiuso la posizione lunga tattica sui titoli High Yield USA, dopo la reazione negativa del mercato alla riunione della Fed di inizio mese e preferiamo mantenere il rischio nel segmento Investment Grade
- La nostra esposizione alle obbligazioni societarie è concentrata nei mercati sviluppati (con una preferenza per i servizi finanziari diversificati e le utility)
- Il portafoglio tradizionale ha dato un contributo del +0,11% (al lordo delle commissioni).
Portafoglio Non-Tradizionale:
- La curva statunitense si è notevolmente irripidita questo mese, così come quella europea, il che implica un contributo positivo da parte di queste strategie
- Il rendimento austriaco a 100 anni ha sovraperformato il trentennale tedesco, mentre quello olandese a 10 anni ha leggermente sottoperformato il decennale francese questo mese
- Il portafoglio non tradizionale ha dato un apporto del +0,10% (al lordo delle commissioni).
Portafoglio Valutario:
- Portafoglio sostanzialmente invariato questo mese: rimaniamo short principalmente in euro e dollaro rispetto a corona svedese e norvegese, dollaro canadese e dollaro australiano
- Il portafoglio valutario ha registrato una performance del +0,05% (al lordo delle commissioni)
La duration si è attestata a 2,45 anni, con una qualità media del credito pari ad A+
RAM Asia Bond Total Return Fund
Un altro mese diviso in due:
Il mese di maggio è stato caratterizzato da due direzionalità opposto:
- Nella prima metà del mese, la crescente pressione sui mercati globali, compreso quello del credito, dovuta all'inflazione, ai timori di stagflazione, alla volatilità dei tassi d'interesse e ai deflussi ha causato un netto indebolimento degli asset rischiosi
- Tuttavia, a fine mese le perdite del portafoglio si sono trasformate in guadagni, grazie alla combinazione di mercati ipervenduti, speranza nella politica della Fed e inversione di tendenza della situazione legata al Covid in Cina
Tuttavia, rimaniamo cauti a fronte dei rischi di inflazione/stagflazione e della nostra convinzione che la Fed e forse altre banche centrali siano disposte ad adottare politiche monetarie molto restrittive
Guardando quanto sta accadendo tra i Paesi Emergenti:
- Quelli a più basso reddito e importatori di materie prime (prodotti agricoli e/o carburanti) sono quelli più penalizzati dall'inflazione
- In Asia, ciò ha finito per causare il default dello Sri Lanka, dove l'inflazione è balzata al 40%
- Anche il Pakistan fatica a gestire la situazione e ha chiesto nuovi aiuti
- Entrambi i paesi hanno avviato trattative con il Fondo Monetario Internazionale (il fondo ha mantenuto a lungo un'esposizione nulla a entrambi i paesi sulla base della sostenibilità del debito, degli interrogativi fiscali e della sostenibilità dell'inflazione delle materie prime)
Mercato del credito asiatico:
- Il credito asiatico ha sottoperformato il credito globale
- Continuiamo a ritenere che in futuro la dispersione in termini di regioni, settori, duration e qualità creditizia offrirà spesso valore relativo
- La volatilità ha portato a un altro mese sottotono per le emissioni obbligazionarie asiatiche, con un'offerta in calo del 39% su base annua
- A maggio 2022, l’Indice JP Morgan Asia Credit Index TR USD (JACI) ha reso il -0,28% (-8,6% da inizio anno) malgrado il rally dei titoli di Stato, a causa dell'ampliamento medio degli spread; l'andamento dei tassi d'interesse è stato compensato dagli spread.
Prospettive e performance del portafoglio:
In termini di spread, il credito asiatico continua a offrire valore in entrambi i segmenti High Yield e Investment Grade, mentre il settore immobiliare cinese sembra aver cambiato traiettoria.
Ancora una volta, analogamente all'anno scorso, gli sviluppi della politica cinese daranno vita a nuove opportunità, ma restiamo prudenti vista l'incertezza politica sia in Cina che a livello globale, i problemi del settore immobiliare cinese, le persistenti difficoltà legate al COVID, il brusco incremento dei prezzi delle materie prime e, soprattutto, la possibilità di un brusco rialzo dei tassi d'interesse all'inizio dell'anno.
Restiamo dell'idea che un portafoglio costruito in chiave difensiva costituisca il migliore approccio e restiamo in attesa di maggiore chiarezza per modificare il profilo di rischio del fondo.
Anche a maggio questo atteggiamento si è rivelato quanto mai appropriato.
• Il fondo rimane adeguatamente diversificato e rimaniamo investiti in modo flessibile
• Manteniamo un livello di duration moderato a 3,4 anni e
• un livello di liquidità del 9,9%
Punteremo ad attuare una rotazione dalla liquidità e del segmento Investment Grade, caratterizzato da valutazioni elevate, verso nuove emissioni e obbligazioni High Yield cinesi al momento opportuno, con l’intenzione di incrementare la duration in futuro.
RAM Strata Credit Fund
Maggio nella volatilità
Nel mese di maggio, il credito ha continuato a soffrire il contesto di mercato ed i timori per uno scenario di stagflazione:
• Le pressioni inflazionistiche non danno segnali di rallentamento, soprattutto per l’energia
• La guerra in Ucraina ha ormai superato la soglia dei 100 giorni, senza veri progressi
• L’atteggiamento da “falco” delle Banche Centrali preoccupa gli investitori
• La crescita economica da segnali di rallentamento
Le politiche monetarie delle Banche Centrali dei Paesi Sviluppati sono tutte orientate ad un restringimento:
• la BCE si allontana da un decennio di politica monetaria accomodante, impegnandosi a due rialzi dei tassi di interesse entro settembre, che porterebbero il suo tasso a zero
• anche la Fed ha riaffermato il forte impegno e determinazione ad adottare le misure necessarie per ripristinare la stabilità dei prezzi, con due aumenti di 50 punti base già prezzati dai mercati durante i prossimi meeting
Portafoglio:
• Il fondo nel mese di aprile ha registrato una performance negativa, con debolezza per tutte le asset class
• Per quanto riguarda l’allocazione strategica, durante il mese non ci sono stati cambiamenti sostanziali e abbiamo continuato a ridurre i titoli corporate con rating “B”, a favore di maggiore qualità
• Il portafoglio continua ad essere posizionato in modo difensivo
• Abbiamo mantenuto le coperture, per mitigare la potenziale volatilità derivante da un aumento
Outlook:
• Sebbene non prevediamo un deterioramento sostanziale dei profili creditizi in futuro, il contesto richiede una certa cautela
• In particolare, riteniamo che i titoli “BB” siano relativamente economici rispetto ai “BBB” e “B”
• Nei finanziari continuiamo a preferire banche di importanza sistemica con un rischio cedolare molto limitato che dovrebbe proteggerci da tassi potenzialmente in aumento
• Nel credito strutturato, concentriamo la nostra attenzione sulle tranche BBB e BB a breve scadenza e rischio contenuto
• Riteniamo che i timori di recessione nell'Eurozona siano stati sopravvalutati
• La volatilità e la paura offrono spesso un buon contesto ricco di opportunità per il credito
• Le valutazioni del credito si sono ampliate e il valore sta emergendo, con spread che sono ai livelli che abbiamo visto nel 2018, ma i fondamentali rimangono solidi.
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